天风证券-非银行业2022年度策略:把握券商权益机构化主线,静待保险负债端转型成效-211203

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日期:2021-12-03 16:32:44 研报出处:天风证券
行业名称:非银金融行业
研报栏目:行业分析 夏昌盛,周颖婕,舒思勤  (PDF) 73 页 2,342 KB 分享者:zch****iz 推荐评级:强于大市
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研究报告内容
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  一、2021年行业回顾:ROE稳健提升,客需型机构业务带动头部券商扩表加杠杆

  2021年前三季度,41家上市券商合计归母净利1484亿元,同比+22.9%,业绩在高基数上延续向好趋势。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】券商板块ROE7.6%,年化ROE达到10.1%,ROE创15年牛市之后新高。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)券商板块整体杠杆率(扣除客户保证金)3.9倍,新一轮扩表核心驱动力来自客需型机构业务(以衍生品业务为主)的扩张。其中,头部券商加杠杆动力更足,券商杠杆率提升主要由头部券商贡献。

  二、把握权益机构化主线,做强财富管理+大资管+机构业务

  从供给端来看,“注册制改革+多层次市场建设”使权益资产供给大幅增加;从需求端来看,“房住不炒+资管新规”影响下,权益资产收益吸引力增强,重塑权益类产品增长动能(周期性→成长性)。我们认为,资产配置权益化和市场参与机构化是后续券商投资的两大逻辑主线,中金、华泰在C端(私募产品代销)+F端(衍生品机构业务)的成长性最强,建议重点关注。

  财富管理禀赋优异,私募基金是最具成长性的黄金赛道:行业代销金融产品收入占比显著提升,21H1行业合计实现代销金融产品净收入100.5亿元,同比+120%,占证券经纪业务净收入的比重由2020年9.8%提升至14.8%,我们认为券商在权益投资方面天然的投顾能力优势,资源禀赋显著强于同业代销机构,将持续受益财富管理长逻辑,私募基金代销赛道更值得期待。截止10月末,私募基金规模增速(同比+65.2%)高于公募基金增速(+45.8%),投顾能力使券商最能享受私募基金市场成长红利。我们认为,市场对于财富管理的关注度正在逐步向私募基金迁移,私募基金高景气有望从“C端私募销售”+“F端衍生品/融券”两方面大幅提升券商的业绩稳定性。

  参控股公募基金将为券商持续贡献资管业绩增量:目前头部基金公司大部分由券商控参股,2020年业绩排名前十的基金公司中就有7家属于券商系;其中,东方、广发旗下公募业绩贡献较高,分别为46%、19%。我们判断未来10年公募基金行业黄金发展期,对标美国CAGR有望达到+20%,未来券商公募类资管收入占比将进一步提高。三季度以来市场处于震荡(偏股基金指数连续3个月下跌),但基金份额仍逆势增长,是自2015年中基协公布数据以来的第一次,体现出有别于之前“行情下跌、份额减少”的成长性。

  机构业务需求激增,衍生品业务成长可期:2019年以来衍生品业务激烈增长。截至2021年7月,收益互换+场外期权存量规模16574亿元,年累计交易规模45150亿元,同比分别+105%、+86%。区别于与市场行情高度相关的传统业务,场外衍生品业务中客户可以从双向交易中获利,客户的投资需求与市场行情关联度显著降低,这将打破券商盈利的顺周期性,有望大幅提升券商业绩的稳定性。除此以外,衍生品业务成长性可期。我们预计中性假设下,2025年场外衍生品业务收入将达到879亿元,占行业收入比重10%。其中,头部券商将凭借在资本金、客户资源、牌照上的优势,充分享受衍生品成长红利。

  三、2022年展望及投资建议

  我们预计2022年证券行业的营业收入为5338亿元,同比增长7%;净利润为2035亿元,同比增长13%。我们预计全行业的ROE为8.2%。权益机构化发展空间广阔,深度参与权益机构化产业的上市券商具备显著优势,推荐:1)C端代销和F端机构业务兼具优势,C+F协同能力突出的华泰证券,建议关注中金公司H;2)参控股头部基金公司且财富管理能力强的广发证券;3)具备财经领域领先流量优势的第三方基金销售机构同花顺、建议关注东方财富。

  风险提示

  1)资本市场大幅波动:非银股的β属性较强,受市场波动的影响较大。私募及融券业务的持续发展受到市场环境影响,若市场持续低迷,则会减缓进程;

  2)资本市场改革进程不及预期:政策对资本市场的影响较大,当前行业的重要驱动在于资本市场系列改革,若改革进程不及预期,则会影响行业业绩增量;

  3)保险公司负债端改善慢于预期:如受到宏观经济修复、行业供给侧改革进度不及预期等影响,造成负债端改善慢于预期,或将影响保险公司估值。

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