开源证券-宏观经济专题:当下宏观分析的三大“误区”-211028

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日期:2021-10-29 07:42:20 研报出处:开源证券
研报栏目:宏观经济 赵伟,杨飞  (PDF) 12 页 822 KB 分享者:25***4
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研究报告内容
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  近期,市场对当前经济所处阶段讨论增多,“滞胀”与“衰退”争论频现,政策应对、市场研判的分歧也在加大。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】本文厘清三大“误区”,有助于把握宏观大势。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)

  “误区”一:“滞涨”与“衰退”之争,可能找错了经济分析的“锚”

  “滞胀”与“衰退”之争,仍在沿用传统框架分析,而忽视了新一轮总量下台阶背景下,周期特征弱化、结构加大分化的事实。眼下我国处于转型“攻坚”阶段,结构转型的同时,新一轮增速下台阶正在进行,经济呈现周期特征弱化、结构分化加大、总量波动减弱等特征。供给端影响下,偏上游部分行业呈现“滞胀”特征,而偏下游多数行业表现为“衰退”迹象;二者都不能很好刻画当下经济特征。

  经济增速的新一轮下台阶,与“防风险”政策推进下,传统引擎“无序”扩张的进一步规范有关,经济或在2022年一季度前后见底,随后在新区间窄幅波动。年初以来经济的回落,源于:1)2020年下半年以来部分“防风险”政策的滞后影响,以地产链条为代表;2)特殊时段,部分非市场化手段对经济活动的干扰。前者影响具有持续性,是经济增速下台阶的主推力;后者对经济形成阶段性干扰。

  “误区”二:政策定力强于以往,对冲经济下行地产难放松、基建发力也不同

  转型“攻坚”阶段,政策重心在“调结构”、“防风险”,面临的约束条件更多,更加强调跨周期、逆周期调节。传统周期下,经济下滑后能快速回升,很大程度上得益于托底政策下,地产和基建两大引擎的驱动。然而,伴随着债务的持续累积,资金效率不断下降、政策空间越发逼仄;疫后托底政策的加码,进一步加速地方债务的累积,加大了防风险、调结构的紧迫性,传统引擎的约束进一步提升。

  防风险、调结构下,政策定力较强,坚持相关调控方向不变,产业引导或成稳增长的重要抓手。传统思维惯性下,经济下行、放松地产的预期屡有出现;事实上,地产调控思路已发生根本性变化、定力也明显强于以往,三条红线、贷款集中度考核等稳步推进,部分地区“因城施策”的微调并不意味政策态度转向。托底政策或更注重稳增长与调结构的平衡,加大结构引导,推动产业转型、绿色发展等。

  “误区”三:稳增长到宽信用并不容易,债牛基础牢固、调整即提供加仓机会

  传统引擎受限、需求偏弱下,信用环境由紧转松并不容易;伴随经济增速下台阶,与之相匹配的社融增速也下台阶、弹性下降。经验显示,信用环境从持续收缩转向扩张,多伴随稳增长加码、地产政策放松等。当前债务监管、地产调控定力较强,对相关链条融资的影响或将持续显现;尽管地方债错位发行、基数支持等,或推动社融读数阶段性上升,传统引擎受限、实体需求偏弱下,宽信用并非易事。

  多重目标约束下,货币流动性环境持续保持低位平稳,有利长端表现;继续强调,债牛基础牢固、调整即提供加仓机会。眼下,货币政策要服务于多重目标,经济压力加大、债务风险加速暴露、原材料涨价对中小企业的“伤害”等,仍需宽松的货币流动性环境来“呵护”。短端利率保持低位稳定的同时,传统引擎的收缩,决定“资产荒”仍将延续;叠加经济下台阶、利率中枢下移,皆指向债牛基础牢固。

  风险提示:债务风险暴露,调控政策变化。

  

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