东吴证券-正泰电器-601877-2021年三季度报点评:户用光伏表现亮眼,低压经销渠道略有承压-211102

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日期:2021-11-03 10:43:10 研报出处:东吴证券
股票名称:正泰电器 股票代码:601877
研报栏目:公司调研 曾朵红,柴嘉辉  (PDF) 8 页 627 KB 分享者:zhum******eon 推荐评级:买入
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  投资要点

  2021Q3营收同比+44%,剔除中控技术后归母净利润基本持平。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司发布2021年三季报,公司2021Q1-3实现营业收入286.51亿元,同比增长23.25%;实现归母净利润27.79亿元,同比下降8.84%;剔除中控技术影响,实现归母净利润为33.78亿元,同增5.53%。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)其中2021Q3,实现营业收入124.11亿元,同比增长43.68%,环比增长32.45%;实现归母净利润9.34亿元,同比下降24.50%,剔除中控技术影响,Q3实现归母净利润为12.56亿元,同比+1.54%。营收方面,整县推进政策下户用光伏板块贡献亮眼,但低压电器经销渠道毛利率下滑对利润影响较大。

  毛利率受大宗涨价、业务结构调整而有所下滑。2021Q1-3毛利率为26.19%,同比下降5.96pct;其中Q3毛利率为23.63%,同比下降9.90pct,环比下降5.05pct。毛利率持续承压原因如下:1)产品结构变化,利润率相对低的新能源业务占比快速提升;2)受铜、银、硅料等原材料价格持续上涨,低压电器业务及晶硅制造业务成本上升,利润端承压;3)低压电器经销渠道通过向经销商返利等方式、售价有所下降,占据市场份额。Q1-3归母净利率为9.70%,同比下降3.41pct,Q3归母净利率7.53%,同比下降6.80pct,环比下降10.86pct。

  低压电器:经销渠道量质提升、“蓝海计划”进行时,直销业务锁定大客户高增长,海外本土化布局战略推进顺利。1)经销渠道Q3受下游需求影响略有压力;2)直销渠道快速增长:我们预计直销增速延续2021H150%+高增长,2021-2023年有望实现30%以上年化增长;3)海外逆势而上、加速扩张。

  光伏:户用龙头地位稳固、借政策东风高歌猛进,传统电站运营逐步“淡出舞台”,EPC稳健、组件承压。1)户用龙头强者恒强,借政策东风加速起航。公司借政策“东风”持续落地整县推进政策,业务发展速度进一步加快。量的方面,与相关政府部门签署合作协议,8月底涉及装机容量3.62GW。2021年全年我们预计实现6GW+新增装机量。业务模式方面,公司于9月25日公告拟出售总装机量不超过3GW户用光伏系统资产,表明正泰从以往“租赁”模式转向“销售转让”为主,资产由重转轻、商业模式优化;2)电站盈利能力持续稳定,结构上向分布式倾斜。2021Q1-3光伏电站装机容量达到7.18GW,同比+40.3%。其中分布式为5.7GW,同增62.5%,集中式1.48GW,同降8.2%,分布式占比已高达79.4%。2021Q1-3电费收入31.8亿元,同增24.9%。3)原材料高成本考验下,组件制造承压。2021Q1-3硅料价格持续上涨,对公司EPC收入及组件的盈利能力带来压力,2021Q1-3晶硅制造亏损2.8亿元,我们预计2021Q4晶硅制造仍处于亏损状态。

  盈利预测与投资建议:我们维持盈利预测,我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为45.8亿元/55.5亿元/67.6亿元,同比+24%(剔除中控技术)/+21%/+22%,对应现价PE分别为27倍、22倍、18倍,给予目标价77.4元,对应2022年30倍PE,维持“买入”评级。

  风险提示:宏观经济下行,行业竞争加剧,整县推进不及预期,原材料大幅涨价等。

  

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