华西证券-证券行业券商20年报&2021一季报综述:计提充分夯实资产质量,创新蓬勃增长后劲十足-210510

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日期:2021-05-10 23:59:45 研报出处:华西证券
行业名称:证券行业
研报栏目:行业分析 吕秀华,魏涛,罗惠洲  (PDF) 36 页 2,146 KB 分享者:mik****nq 推荐评级:推荐
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研究报告内容
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  主要观点:

  20年/21Q1上市券商业绩均提升

  20年/21Q1上市券商分别实现收入4404/1116亿元,同比+28%/21%,实现归母净利润1456/422亿元,同比+39%/33%。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】与此同时,上市券商ROE持续提升,整体20年/21Q1的ROE为8.47%/8.95%(年化),分别同比提升1.57/0.25pct。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)ROE的提升主要由杠杆率稳步提升带来,19年/20年/21Q1上市券商的主动杠杆率分别为3.56/3.83/3.92。

  主营轻资产业务全面增长

  20年上市券商总收入同比增加963亿元,利息净收入贡献43%,经纪、投行、资管分别贡献39%/17%/8%,自营贡献为负,信用减值计提331亿元,同比大增72%,由于管理费用支出相对刚性,归母净利增速39%,高于收入增速。

  21Q1年上市券商总收入同比增加197亿元,自营、经纪、投行、资管、利息净收入分别贡献27%、20%、16%、15%、14%,减值计提14亿元,同比降低66%,助力归母净利增长33%,高于收入增幅。

  业绩分化加大,集中度提升明显

  近年的诸多增量业务均存在头部集中趋势,包括注册制下的投行业务,融券业务与衍生品业务,以及财富管理业务。因此在经历了2019年市场自营与经纪业务大增,集中度抬升暂缓后,20年与21Q1业绩显示行业集中度提升趋势继续。

  营收的CR15从2019年的76.1%提升至2020年的77.1%,并进一步提升至21Q1的80.5%;CR20从2019年的83.8%提升至2020年的84.8%,并进一步提升至21Q1的87.9%。归母净利的CR15从2019年的81.1%下降至2020年的80.5%(部分原因是2020年部分大型券商基于审慎原则计提更多减值),后大幅提升至21Q1的83.6%;CR20从2019年的87.3%维持至2020年的87.3%,后大幅提升至21Q1的90.0%。

  从各项业务集中度来看,经纪、投行、资管与证券自营均体现了较强的集中度提升趋势。利息净收入近年集中度下降的原因是大型券商更多地扩表,从而利息支出增加更多导致。

  公募基金产业链大爆发,包括基金管理、代销金融产品与机构席位租赁收入

  经纪业务增速高于股基交易额增速,其中行业佣金率仍处下滑通道,但伴随公募基金业务大爆发,代销金融产品收入与机构席位租赁收入有较大增长。兴业、广发、东方等公募基金产业链布局领先的券商也获得了较高增速。

  政策推动投行业务景气度持续提升,注册制下的投行业务集中度提升明显。2020投行业务收入前三名为中信证券/中金公司/中信建投,收入增速分别为54%/40%/59%,2021Q1投行业务收入前三名为中信证券/海通证券/中金公司,收入增速分别为79%/77%/9%。

  客需衍生品业务增长助推证券自营继续扩表。2020/21Q1上市券商自营业务收入为1763/326亿元,同比+12%/+24%。其中自营资产投入规模继续扩张,收益率稳定,客需衍生品业务增长是自营规模扩张的重要原因。

  2020/21Q1上市券商利息净收入为842/144亿元,同比增长17%/24%。其中,两融余额大幅增长,融券业务爆发式增长,股质业务继续压降,融资类业务利率略有下滑,受益流动性宽松负债成本有所下降。

  20年上市券商计提高额减值,整体上市券商信用减值损失计提较为充分

  20年上市券商减值计提高达331亿元,同比+72%,与营业收入/归母净利之比高达7.5%/22.7%。信用减值计提的绝对值最高的四家券商为中信、海通、东方、中信建投,分别计提65.8/45.9/38.9/13.2亿元。

  分析20年减值计提较多的24家券商减值明细发现,整体47%的减值损失计提来自买入返售金融资产,主要来自股质业务;26%来自融出资金业务,其中港股面向机构客户的孖展业务减值计提比例相对较高,其他债权投资、债权投资分别计提7%、5%。

  整体上市券商信用减值损失计提较为充分,减值计提较多的买入返售金融资产三阶段担保物/三阶段净额比值为258%,整体担保物/净额比值为325%。

  盈利预测:中性假设下行业21年净利润增速15.4%

  行业客户保证金及两融余额维持高位;再融资接棒IPO有望推动投行业务继续增长;公募基金大发展下代销金融产品、基金管理业务有望显著增长;震荡市场下场外衍生品、融券余额有望继续增长;20年减值计提充分21年减值计提有望同比下降。

  在21年全年日均股基交易额9158亿元、日均两融余额1.59万亿元的中性假设下,预测行业全年净利润1818亿元,同比增长15.4%。

  投资建议与标的:

  目前行业估值处于历史偏低位置,业绩有望继续获得不错增长,未来国际板推出、注册制全面推进以及T+0等政策也可期待,长期看好行业。

  个股方面,建议关注三条主线:1)市场份额不断提升,受益财富管理大发展,管理层更迭布局第三增长曲线的东方财富;2)估值较低,受益各项增量业务大发展的大型综合性券商国泰君安、海通证券、华泰证券;3)公募基金产业链布局领先,业绩反转的兴业证券、广发证券。

  风险提示

  外围市场大幅波动,海外分部经营风险,北上资金大幅净流出,权益市场大幅下跌,券商股票质押业务风险,衍生品风控不足,创投子公司参与项目的连带责任,交易量大幅萎缩,资本市场改革低于预期。

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